债券市场展望：股市性价比或高于债市

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利率债投资策略：目前交易盘对前期利多因素反映非常充分，利率在这个位置已经有所透支，而市场仓位较重，如果没有进一步的利多因素推动，利率可能止跌反弹。同时，在当前，股市性价比可能要高于债券市场，理财资金后期或加大对股市的投资力度，因此我们建议机构可以降低债券特别是利率债的交易盘的仓位，落袋为安。我们依然维持今年的债券市场没有趋势机会，只是有交易行情的判断，整体收益率或在区间波动，而目前处于区间的下限。

第一，债券市场为什么调整？我们认为：（1）后期宏观数据不太可能进一步放缓，如果说经济数据最差对应利率的阶段性底部，那么从宏观数据看，后期利率向下空间已经很小。（2）目前利率债收益率和资金利率之间利差很小，甚至10年国债已经接近14天回购利率，持有债的利率和资金成本利差过低，会导致持有长债的交易型机构的持有成本过高，进而引发抛盘的压力。（3）此前支撑交易盘的关键因素在于配置盘对利率的追逐，也就是一级市场火热行情对二级市场的带动，但是周二一级市场发行情况有所降温，显示目前配置盘对当前利率债的边际需求的下降，这可能也会导致交易盘的谨慎态度增加。

第二，本轮债转股或序幕拉开。我们认为：（1）债券很难参与债转股，以往案例中大都有第三方先接盘债券。（2）对于地区重要的僵尸企业，如果发债多，可能意味着债券未必不会债转股，而且沟通时间会较长；如果发债少，债券对债转股的影响就可能较小，企业有可能直接偿还债券。（3）对于地区不重要的僵尸企业，政府兜底意愿低，更多以市场化方式解决，企业与银行谈判时也处于不利地位，因此债券也不能排除在债转股的范围之外。

第三，股市性价比可能高于债券市场。周二股市最终小幅下跌，但是除了银行股之外，其他行业板块表现较好，热点频出。实际上，从行业盈利层面看，今年以来工业企业利润持续改善，在供给端改革预期和下游需求并不差的影响下，下半年工业企业利润仍有望改善，因此盈利方面也有利于股市的反弹。而资金对万科股权的追逐无疑也放大了股市的反弹力度。此外，从我们跟踪的银行理财的投资倾向看，目前债券投资已经不能覆盖理财收益后，理财投资边际上已经开始加大股票的投资力度。因此，我们需要警惕的是，股市的反弹对债券市场的流动性的分流作用。

一、债券市场展望： 股性价比或高于债

周二利率债出现调整，长期品种普遍上行2-3bp，国债期货下跌，对后期债券市场，我们认为：

第一，债券市场为什么调整？我们认为：（1）尽管市场对经济依然悲观，但是7月份的宏观数据下行，有客观扰动的因素，后期宏观数据不太可能进一步放缓，如果说经济数据最差对应利率的阶段性底部，那么从宏观数据看，后期利率向下空间已经很小。（2）前期利率的下行是在资金面较为紧张的背景下完成的，目前利率债收益率和资金利率之间利差很小，甚至10年国债已经接近14天回购利率。尽管市场交易盘更多的看净价涨幅，但是在目前利率下行空间较为有限的情况下，持有债的利率和资金成本利差过低，会导致持有长债的交易型机构的持有成本过高，进而引发抛盘的压力。（3）从市场层面看，目前交易盘过重，一旦有什么风吹草动，机构兑现收益的意愿可能会逐步增强。而此前支撑交易盘的关键因素在于配置盘对利率的追逐，也就是一级市场火热行情对二级市场的带动，但是周二一级市场发行情况有所降温，显示目前配置盘对当前利率债的边际需求的下降，这可能也会导致交易盘的谨慎态度增加。

第二，本轮债转股或序幕拉开。据媒体报道，在国家发改委、央行、财政部、银监会等多部委的多次研究讨论后，最新方案取消了债转股试点规模，强调“一企一策、一事一议”。适用债转股的债权以银行贷款为主，债券等是否纳入由参与方自主协商而定，针对临时有困难、但有发展前景的企业降杠杆；政府不强制“拉郎配”；鼓励社会资金参与，政府不承担损失兜底。我们认为：

（1）债券很难参与债转股，以往案例中大都有第三方先接盘债券。（2）对于地区重要的僵尸企业，如果发债多，可能意味着债券未必不会债转股，而且沟通时间会较长；如果发债少，债券对债转股的影响就可能较小，企业有可能直接偿还债券。（3）对于地区不重要的僵尸企业，政府兜底意愿低，更多以市场化方式解决，企业与银行谈判时也处于不利地位，因此债券也不能排除在债转股的范围之外。

当然，一般而言，债转股更多集中在贷款转股为主，对债券反而是好事情。但是，我们也不能排除个别债券融资较大的企业，最终债转股标的涉及到相关债券的可能性。

第三，股市性价比可能高于债券市场。此前我们分析过，一般而言，利率的下行最终是有利于股票估值的提高的，因此需要关注的是当债券利率过低后，股市的性价比可能更高。近期也确实除了股市的好转，尽管周二股市最终小幅下跌，但是除了银行股之外，其他行业板块表现较好，热点频出。实际上，从行业盈利层面看，今年以来工业企业利润持续改善，在供给端改革预期和下游需求并不差的影响下，下半年工业企业利润仍有望改善，因此盈利方面也有利于股市的反弹。而资金对万科股权的追逐无疑也放大了股市的反弹力度。此外，从我们跟踪的银行理财的投资倾向看，目前债券投资已经不能覆盖理财收益后，理财投资边际上已经开始加大股票的投资力度。因此，我们需要警惕的是，股市的反弹对债券市场的流动性的分流作用。

第四，一级市场续发1期7年期国债，计划发行规模为350亿元，为混合式招标，招标标的为价格，发行费率为0.10%。目前银行间二级市场7年期国债到期收益率为2.66%。综合近几期招标结果，我们估计本次中标利率在2.63%-2.66%，但是考虑到目前绝对收益率太低，配置价值不大，我们建议机构更多博取边际。

综合而言，目前交易盘对前期利多因素反映非常充分，利率在这个位置已经有所透支，而市场仓位较重，如果没有进一步的利多因素推动，利率可能止跌反弹。同时，在当前，股市性价比可能要高于债券市场，理财资金后期或加大对股市的投资力度，因此我们建议机构可以降低债券特别是利率债的交易盘的仓位，落袋为安。我们依然维持今年的债券市场没有趋势机会，只是有交易行情的判断，整体收益率或在区间波动，而目前处于区间的下限。

二、信用债负面新闻监测

（1）行业负面新闻

食品饮料：原酒标准发布 白酒乱象难终结。周一，中国酒业协会在官网上正式发布“关于发布《固态法浓香型白酒原酒》等三项中国酒业协会团体标准的公告，此标准涵盖了白酒行业主流的酱香型、浓香型以及小曲清香型。在业界看来，这份标准的出台打破了白酒行业中原酒无标准可循的状况，同时，对于白酒企业对原酒的交易起到了市场参考作用。然而对于白酒企业来说，这份标准能不能落地也有待于市场的检验。

房地产：广东前7月商品房销售回落，房地产开发投资增幅年内首次回落。与全国房地产开发投资和销售情况基本一致，广东楼市热度也有所下降。广东统计信息网15日发布的数据显示，2016年1-7月，数据显示广东房地产开发企业共完成开发投资5311.69亿元，同比增长18.0%，增幅比上半年回落2.8个百分点，今年以来首次出现回落。

房地产：广州新单价地王诞生。广州中心区今年推出的首块住宅用地，拍出全市“单价地王”。雅乐居公司今日以21.73亿元的价格和27450平配建安置房的条件拍下地块，折合楼面价高达36773元/平，超越了2013由越秀地产创造的“地王”楼面地价34590元/平方米。

钢铁煤炭：发改委欲完善钢铁煤炭企业信用记录，对失信者实行惩戒。国家发改委于8月16日举行主题新闻发布会。会议明确，将抓紧抓实五项工作：一是开展工作进度、资金使用等问题专项督查。二是抓好淘汰落后产能、违法违规项目清理和联合执法三个专项行动。三是督促各地区抓紧出台职工安置的具体实施办法。四是做好钢铁行业备案项目清理核查工作和举报项目查处工作，积极推动煤炭减量置换、严控新增产能工作。五是加快完善钢铁煤炭企业信用记录。会议要求，各地务必采取过硬措施，确保完成全年目标任务。

（2）发债主体负面新闻

大唐发电(601991,股吧)：大唐1元剥离煤化工资产刚敲定，多伦项目又现爆燃事故。在重组关键期和环保问题被查的敏感节点上，其旗下煤化工板块主要项目遇突发安全事故，其剥离煤化工板块之路再次蒙阴。8月15日，内蒙古多伦县宣传部称，8月14日上午，大唐多伦煤化工发生甲醇罐爆燃。多伦县宣传部向记者证实了这一消息。同时，内蒙古安监局官网显示，该事故已导致2人死亡。存续债券有：16大唐发电SCP004

东方精工(002611,股吧)：东方精工收购标的财务数据闹乌龙，净利相差5000万。东方精工于7月29日抛出了一份资产购买预案，拟以47.5亿元的价格收购北京普莱德新能源电池科技有限公司100%的股权。在公司披露该份预案近两周后，深交所向公司下发了一份长达10页涉及15大问题的重组问询函。前后两份公告里有关普莱德2015年财务数据存在5000万元的差异。存续债券：14福田债

吴江农商行：吴江农商行净利下滑21% 贷款集中、纺织业埋雷。第一批排队上市的5家农商行已悉数过会，农商行上市潮即将开启。日前，江苏吴江农村商业银行也已经把A股股票代码603323敲定。资产质量方面，数据显示，截至2013年12月31日、2014年12月31日和2015年12月31日，吴江农商行的不良贷款余额分别为4.56亿元、6.43亿元和7.64亿元，不良贷款比率分别为1.35%、1.69%和1.86%。过去三年，来自制造业的不良贷款率增长了4倍。存续债券有：16锦源1C

华油天然气：发布重大亏损公告。2016年1-6月公司的LNG版块出现重大亏损，亏损净利润为-34,973.82万元。公司重大亏损影响经营活动现金净流入，且目前公司资产负债率较高。

中国节能海东青：董事被指控挪用公司资金 中国节能海东青(02228)停牌。8月15日，中国节能海东青(02228)升1.69%后突停牌，停牌前报价0.6港元，成交37.5万股，成交额为22.42万港元。当天晚间，中国节能海东青(02228)发表公告表示，该股短暂停止买卖，是因为有董事被指控挪用该公司资金，此后或将刊发一则根据内幕消息条文披露关于被指控的内幕消息公告。

宝钢：停牌后母企拟将4.86%持股无偿划转予中石油集团。内地宝钢股份(600019,股吧)停牌。宝钢公布，为加强控股股东宝钢集团与中石油集团战略合作，优化公司资本结构，宝钢集团拟通过无偿划转方式，将持有的公司8亿股 A 股股份(占公司总股本4.86%)无偿划转予中石油集团。

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