近日，发改委、人民银行、财政部、银保监会、证监会、外汇局联合印发了《关于进一步明确规范金融机构资产管理产品投资创业投资基金和政府出资产业投资基金有关事项的通知》(发改财金规〔2019〕1638号，以下简称《通知》)，对资产管理产品出资创业投资基金和政府出资产业投资基金(以下简称“两类基金”)适用资管新规及其实施细则等问题加以明确。兴业研究分析师陈昊、兴业银行(601166,股吧)首席经济学家鲁政委指出，虽然《通知》认可了两类基金对于推动经济高质量发展的重要作用，也在过渡期内适当放宽了资管产品投资两类基金的要求，但是对于过渡期后期限匹配和理财产品投资范围的限制并未放松，未来两类基金仍将面临筹资困境。
两方面豁免两类基金
“党中央、国务院高度重视创新创业工作，出台系列政策推动创业投资基金和政府出资产业投资基金规范健康发展，目前行业发展总体平稳。两类基金主要通过股权投资活动配置金融资源，可以为不同行业、不同规模、不同发展阶段的企业提供与之相适应的风险资本，为高质量发展积累不可或缺的资本金，为创新型企业发展提供关键支持。”发改委、人民银行有关部门负责人介绍道，2018年4月，经国务院同意，人民银行会同有关部门出台了资管新规，其中明确规定，两类基金有关规定另行制定。
“资管新规出台以来，为降低政策对创投业的影响，体现对创投基金等的差异化监管，2018年7月20日，央行发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》，给资管新规开了一个‘小口’。该政策明确，过渡期内金融机构可以发行老产品投资新资产，优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求，但老产品的整体规模应当控制在资管新规发布前存量产品的整体规模内，且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。但考虑到创投基金等期限通常长达7至10年，这一有限松绑对创投基金而言作用甚微。此次《通知》针对多层嵌套和投资者人数进行豁免，政策松绑的力度进一步扩大。”民生银行(600016,股吧)研究院研究员张丽云指出。
发改委、人民银行有关部门负责人就《通知》“适度放开嵌套限制”表示，部分两类基金具有“母基金”性质，直接服务于实体经济，不属于资管新规禁止的资产管理产品在金融系统“脱实向虚”“体内循环”的情形。因此《通知》提出，符合规定要求的两类基金接受资产管理产品及其他私募投资基金投资时，该两类基金不视为一层资产管理产品，避免对基金运作产生影响，该政策适用于过渡期内和过渡期结束后。
陈昊、鲁政委认为，《通知》对于嵌套层数的放宽主要是出于两方面考虑:“一方面，是对于两类基金本身运作的考量。作为特殊类别的私募投资基金，创业投资基金和政府出资产业投资基金往往采取‘母子基金’的模式运营，在此模式下，来自于投资机构的资金可能在两类基金的具体投资过程中经历多层的投资架构，出现有悖于资管新规中‘资产管理产品可以再投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品’的要求。另一方面，是对于资管产品投资两类基金的考量。创业投资基金和政府出资产业投资基金的重要资金来源为包括理财产品在内的各类资管产品，若严格按照资管新规的嵌套规则，恐将大大影响各类资管产品对于两类基金的投资合规性。有鉴于此，《通知》明确了在嵌套层数计算时，两类基金不视为一层资管产品。”
张丽云表示，此次两类基金不再视为一层资管产品之后，为银行、保险等金融机构的资金流入私募股权类FOF扫清了障碍。
除了嵌套限制之外，《通知》的另一大豁免规定是:允许公募资管产品投资符合《通知》规定要求的两类基金。陈昊、鲁政委指出，此前发改委、财政部、证监会等部门出台的规则对于创业投资基金和政府出资产业投资基金的定义较为宽泛，《通知》进一步细化、严格限制了可以得到资管新规规则相应放宽的两类基金范围，这一范围的确定或将对未来两类基金“正本清源”的清理整顿有所指引。
期限匹配仍将是筹资障碍
“在资管新规过渡期之后(2020年底之后)，资管产品投资两类基金仍将面临各类限制，两类基金或仍将面临筹资困境。”陈昊、鲁政委指出，“具体而言，过渡期结束之后，理财产品中仅有理财子公司发行的私募产品可以投资于私募投资基金，由于两类基金均属于私募投资基金的子门类，因此其所能接受的来自于理财产品的资金有限。与此同时，由于两类基金主要的投资对象为非上市企业股权，因此需要遵守资管新规期限匹配的要求，即‘资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受(收)益权的，应当为封闭式资产管理产品，并明确股权及其受(收)益权的退出安排。未上市企业股权及其受(收)益权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日’。根据10月12日银行业理财登记托管中心发布的《中国银行(601988,股吧)业理财市场报告(2019年上半年)》统计，2019年上半年新发行封闭式非保本理财的加权平均期限为185天，虽然同比增加了约47天，但是仍然难以匹配往往长达数年的非上市股权投资期限。”
张丽云也指出，虽然此次《通知》在多层嵌套上进行了豁免，但对于银行理财投资两类基金的积极性而言，最根本的约束不是嵌套，而是期限不得错配的问题。“当前资管新规对产品形态的规则已经改变，资金池模式已不允许存在，必须要匹配好客户的风险收益。创投和产业基金的较长期限，将会给银行资金募集端带来很大难度，银行等机构资管产品投资股权类资产的效力发挥，还有待市场检验。”
“应当指出的是，正如《通知》所指出的，两类基金‘是实现技术、资本、人才、管理等创新要素与实体经济有效结合的投融资方式，是推动经济高质量发展的重要资本力量，对于保持补短板力度，持续激发民间投资活力意义重大’。两类基金由于其资金用于对创新、创业企业以及国家扶持产业开展股权投资，不仅可以服务于国家产业政策、助力创新企业，还可以帮助实现‘降杠杆’，因此有潜力成为未来政策支持的着力点。若能够给予相应政策，帮助两类基金突破资管新规造成的筹资困难，或将为两类基金支持国家政策提供给更好的助力。”陈昊、鲁政委表示。
