7月份宏观经济数据显示，我国经济增长仍在回落中，多项低于预期的数据表明，当前处在需求疲弱与去库存压力并存阶段，而这将直接导致我国经济继续筑底。面对经济前景的不明朗，前期火爆的债市行情能否继续？本期我们邀请到了南方基金首席策略分析师杨德龙、南方基金固定收益部高级分析师陈宝强、泰达宏利固定收益部副总经理卓若伟以及博时基金固定收益部投资经理魏建，希冀他们能够为投资者拨开云雾见月明。
政策依然“有限托底”
红周刊：新出炉的7月宏观数据显示我国经济处于何种状态？
杨德龙：7月份人民币贷款增加5401亿元，同比仅多增加485亿，创下10个月以来的新低，大大低于预期，说明目前经济的实际需求不足，政策的刺激效果还没有充分体现出来。从公布的数据来看，我国经济增速下滑的趋势没有改变，投资、消费和出口“三驾马车”均无亮点，表明二季度经济见底信号仍未显现。虽然近期中央和各地方政府接连出台多项财政政策来提振内需，但这些稳增长政策对于经济的拉动作用仍有待观察，未来如果不继续加大政策刺激力度，经济增速下滑的趋势将很难改变。
红周刊：最近一直传要降准、降息，为何迟迟不见靴子落地？
杨德龙：虽然宏观数据为央行实施宽松货币政策留下很大空间，降息、降准都存有可能，但我们不难发现，今年降息、降准对经济的刺激效果并不显著。一般来说，紧缩货币政策对抑制经济过热有显著效果，但宽松货币政策对经济低迷时的刺激效果非常有限，而积极的财政政策效果相对要好于货币政策。降准属于比较剧烈的货币工具，除了要考虑通胀水平外，还要考虑我国外汇占款的变化，一旦出现外汇占款大幅流出，极可能影响央行降准决策。预计三季度政策兑现的力度和频率都将低于预期，正逆回购极可能成为公开市场调节资金面的常用工具，降准在未来几个月随时可能，但8月份预期较小。
债市处于“牛尾”纠结状态
红周刊：7月份的宏观数据对债市是否存在利好作用？
魏建：7月宏观数据对债市确实带来一定利好但非常有限，仅仅反映在数据出炉后的短短几天内。宏观数据对债市的刺激很弱原因主要有两点：一是数据出炉前的债券收益率已提前反映了经济低迷的预期，二是资金面持续紧平衡超出市场预期，这在一定程度上限制了收益率的下行空间。近期债市出现一定程度的调整，让我想起去年三季度债券市场遭遇的大幅调整，压力同样来自于对信用风险的担心和资金面的持续紧张。不过，今年债券市场的压力应该会小于去年同期，除非出现重大的信用风险事件。另外经过降息和降准后，今年市场基准利率已经比去年下了一个台阶，虽然下半年债市仍有调整，但出现类似去年那样大幅非理性下跌的可能性较小。
红周刊：下半年债市会出现怎样的新变化？
卓若伟：三季度国内经济低位企稳，预计今年GDP的平均增速可能在8%左右，比去年下降1个百分点以上；物价水平继续维持下行趋势，全年CPI可能在3%左右，这也比去年下降1个百分点；货币政策继续宽松，年内存在较高下调存准或降息的可能性，银行体系资金将维持较为宽裕的局面，债券市场基本面继续向好。但如果全球同时开展经济刺激，如美国实施QE3和中国国内信贷增量再超8万亿，则可能会抑制债市的继续向好。
红周刊：能否具体谈一谈？
陈宝强：判断债券市场走势其实取决于两个决定因素，一个是经济增速，还有一个就是通货膨胀。经济差并不代表债市一定好，还要看通胀水平，通胀经历上半年快速下行后，下半年将回升但幅度会非常温和。预计下半年经济和通胀仍维持较低水平，这对债市将形成利好。此外，货币政策会延续宽松，央行降准仍有空间，流动性宽松会助推债市继续表现。一般来说，债券价格上涨的触发因素是降息周期和通胀下行，经济通胀双降时期、货币政策处于开始放松的初期是投资债市的黄金时期。
魏建：从一些先行指标和调研结果来看，短期内经济大概率上将在低位徘徊，货币政策还是会继续采取相机抉择的机制。如果经济恶化，那么货币政策可能会适度放松；如果经济维持现状或者逐渐企稳回升，那么货币政策可能会按兵企稳回升，那么货币政策可能会按兵不动，继续目前高频微调的公开市场操作。另外，通胀对经济、货币政策近而对债券投资的影响也是非常大的，预计短期内通胀还会维持低位，但大宗商品价格上涨和国内食品价格的波动也是需要关注的。综合来说，我认为经济基本面对债券市场偏正面，货币政策和通胀走势将对债市产生一定扰动。
品种配置侧重信用债
红周刊：如何合理投资？
卓若伟：接下来将采取积极稳健的投资策略，继续以信用债配置为主。从信贷周期的角度来看，降准、利率市场化对刺激信贷增速回升的效果存疑，利差收窄后银行在贷款方针上可能更加倾向于降低风险偏好。下半年杠杆收缩过程中资金面的压力仍将存在，季节性的负面冲击和降准的正面冲击交互作用。从信用利差的未来趋势判断，相较于利率债和可转债，信用债更具投资价值，而可转债品种目前仍以传统行业为主，难有趋势性机会，深度低估下可能会有修复性行情。
红周刊：在债券投资上会面临哪些风险？
陈宝强：债券投资的风险主要来自于信用债的信用风险、通胀回升高于预期和央行放松低于预期带来的利率风险和流动性风险。此外，三季度债市面临年内最大供给压力，发行量将破2万亿，尤其是信用债供给压力上升。虽然供给并不会改变信用债收益率和利差的运行趋势，但目前较低的收益率水平将难以抵御信用债的集中供给，预计收益率存在一定的上升压力。但我仍以信用债投资为主，只是会严格控制信用风险并仔细甄别估值水平的高低。
魏建：下一阶段的最大风险是经济超预期快速企稳回升，还有资金面持续紧张以及信用事件甚至是真实违约事件的爆发。个人认为短期内利率产品机会不大，信用产品虽有调整，但调整过后即是中长期配置机会。
红周刊：现在基金都很关注中小企业私募债，您们是如何看的？
魏建：基金参与中小企业私募债虽然制度上障碍已经不大，但由于其流动性差、公募基金买卖时需要公告相关信息，而且基金契约也要将该品种纳入投资范围，原有的基金合同可能需要修改，我认为公募基金参与中小企业私募债应该不会很积极。
陈宝强：在经济下行阶段，企业信用风险在加大，目前并不是投资中小企业私募债的适合时机，需要等到经济触底回升阶段才是较好时机。
来源：证券市场红周刊
