国寿上半年实现净利润和新业务价值高增长，尽管有税优政策利好一次性提振利润表现的因素，但国寿上半年内含价值同比增长11.5%；其中，新业务价值和投资假设偏差分别贡献增量部分的35%和29%，成为推动内含价值增长的主要驱动力。
本刊特约作者方斐／文
8月29日，中国人寿公布半年报，2019年上半年，实现营业收入4572.33亿元，同比增长12.3%，实现归母净利润375.99亿元，同比增长128.9%，实现新业务价值345.69亿元，同比增长22.7%。上半年，公司内含价值达到8868.04亿元，比2018年年末提升11.5%。投资收益增加与税优政策的一次性影响是国寿上半年净利润提升的主要原因。
上半年，国寿聚焦长期保障型业务，持续推进业务结构的优化，提升期交保费占比，压缩银保趸交业务。上半年，国寿保费同比增长4.9%至3779.76亿元，其中趸交保费（不含短险）下降89.9%，续期保费增长6.4%，续期拉动效应显著；个险渠道新业务价值率提升4.2%。
在保费结构实现优化的前提下，国寿销售队伍稳健增长。截至6月末，公司个险渠道队伍规模增长9.3%至157.3万人，人均新业务价值同比提升15.4%至19312元/人均半年，而人均产能的提升将是国寿NBV增长的关键。
上半年，国寿总投资收益率为5.78%，同比上升200BP，净投资收益率为4.66%，同比持平。截至6月末，国寿投资资产比年初增长6.4%至3.3万亿元，其中股票及基金占比提升1.6个百分点至10.8%，账面价值3573.96亿元。受上半年A股市场大幅上涨的影响，国寿权益类投资贡献收益率弹性，总投资收益率明显提高。随着股市的持续震荡，预计下半年国寿权益投资弹性贡献将减弱。
新业务价值持续驱动,内含价值稳健增长。截至6月末，国寿内含价值为8868亿元，比2018年年底增长11.5%，其中新业务价值在内含价值增量中占比37.7%，而投资回报差异为262.61亿元，上半年，新业务价值是内含价值增量的主要驱动力。
依据《关于保险企业手续费及佣金支出税前扣除政策的公告》，国寿2018年应交所得税减少51.54亿元，一次性确认在本报告期增厚2019年中期净利润，贡献净利润占比14.91%。
NBV大幅增长
令人欣喜的是，上半年，国寿寿险新业务价值同比大幅增长22.7%，超预期的同时亦超越同业；内含价值比年初增长11.5%至8868 亿元，主要由于超预期的新业务价值增长及期内优异的投资表现带来正向的投资回报偏差。
而净利润激增主要由于令人满意的投资表现和新的税收优惠政策。净利润大幅增长的主要原因有以下两点：一是采用新的税前扣除佣金和手续费政策后，上半年所得税节省51.5亿元，此部分为非经常性损益；二是投资收益改善，特别是股权投资。进入利润表的已实现收益及公允价值变动损益合计169亿元，2019年同期为亏损119亿元。上半年，国寿年化总投资收益率为5.78%，同比提升两个百分点。
值得关注的是，上半年，国寿新业务价值强劲增长22.7%，这一增速高于主要同业。代理人渠道和银保渠道的新业务价值率分别提升4.2个百分点和7.9个百分点，这要归功于业务结构的优化，尤其是长期险产品和保障型产品占比的提升。10年期以上产品首年期交保费收入同比增长68%至381亿元，占首年期交保费的比例达到45.8%。趸交保费收入同比下降近90%至不到10亿元。上半年，国寿特定保障类产品占首年期交业务的比例同比提升5 个百分点。
上半年，国寿个人代理人数比年初增长9.3%至157.3 万人。代理人渠道的首年期交保费收入同比增长5.0%。银行保险销售人员达到24.1万人，保险规划师月均长险举绩人力同比增长43.4%。公司大力推进个险和银保渠道代理人队伍的整合，为未来的业务增长打下坚实基础。
安信证券认为，国寿2019年上半年的核心看点在于以下三个方面：第一，新单增速优于同业，健康险占比提升显著。受益于“开门红”策略的影响，公司新单同比增长2%，优于同业；其中健康险新单贡献增幅明显，同比增长36%，新单贡献占比增至32%。第二，结构优化价值率提升，NBV增速亮眼。10年以上新单期交保费同比增长68%，个险NBV Margin 达36.6%，同比增长4.3个百分点，推动NBV同比增长22%，优于同业。第三，税改政策叠加投资收益大增，净利润同比激增。受益于税改政策，公司所得税同比减少38亿元；投资收益同比增长35.4%，推动公司净利润增长129%。
具体来看，随着代理人规模的提升，国寿个险渠道不断壮大。上半年，国寿代理人规模达到157.3万人，比年初增长9%，月均有效销售人力同比增长38.2%，代理人团队维持扩张态势，推动个险新单同比增长9%。
而结构的优化使得保险产品价值得以提升，尤其是NBV Margin提升显著。上半年，国寿健康险新单保费同比增长36%，新单贡献占比增至32%；个险、银保渠道产品价值率均比2018年有显著提升，个险、银保NBV Margin分别提升4.3个百分点、7.9个百分点。
正如有机构分析，国寿上半年利润实现高速增长只是表面现象，对国寿而言，保费结构的调整，从依靠趸交到重视续期保费的转变，才是国寿未来的真正价值之所在。
最直接的数据变化就是银保趸交的骤降。2019年上半年，国寿银保渠道压缩至0.12亿元，2018年同期这一数据为86亿元。而早在2017年年底，国寿仍有600亿元左右的趸交保费，这也是其2018年1月保费负增长20%的主要原因。在对行业进行认真思量之后，国寿终于做出重要的选择，几乎砍掉所有趸交业务，彻底向更有价值的期交业务转型。
于是，我们看到，尽管这几年国寿的市场规模一直在下降，但在转型期交的道路上却依然坚定。在银保渠道趸交压缩完毕的同时，国寿长期期交业务不断发力。
2019年半年报显示，首年期交保费达831.3亿元，占长险首年保费比重为98.8%，同比提升9.8个百分点。其中10年期及以上首年期交保费达380.8亿元，同比增长68%，占首年期交保费比重为45.8%，同比提升18.1个百分点。
随着续期业务的不断增长，国寿的新业务价值也不断水涨船高。前6个月的新业务价值为345.69亿元，同比增长22.7%；内含价值为8868.04亿元，比2018年年底增长11.5%，均远超同期5%的保费增幅。
受益于业务结构优化和保障型产品占比提升，国寿个险、银保渠道上半年新业务价值率分别为36.6%和21.5%，同比分别提升4.2个百分点和7.9个百分点。代理人方面，公司坚持扩量提质的队伍发展策略，进一步加强基础管理，销售队伍稳步扩量、质态持续改善。截至2019年6月底，销售渠道总人力约190万人，比2018年增长7.2%。其中，个险渠道队伍规模达157.3万人，比2018年增长9.3%。月均有效销售人力同比增长38.2%，月均销售特定保障型产品人力规模同比提升52.1%。在中国人寿未来发展战略与展望中，“聚焦大个险”是其重要内核，即发展大个险销售队伍，构建大个险发展布局。
此外，受益于权益市场的回暖，国寿上半年投资收益大幅增长。上半年，上证综指上涨 19%，权益市场回暖推动公司投资收益大幅改善，公司上半年实现投资收益889亿元，同比增长68%；实现投资收益率5.77%，同比增长1.99个百分点。截至上半年末，国寿投资资产达到3.3万亿元，同比增长6.4%；其中权益类、固收类资产占比分别为15.4%、75.8%，变化幅度分别为增加1.72%和减少1.73%。
毋庸置疑，所得税大幅下滑是推动国寿上半年利润激增的重要原因。受手续费税前抵扣比例提升的影响，公司上半年一次性调减所得税52亿元，占上半年税前净利润389亿元的13%，令所得税同比减少38亿元。此外，受准备金折现率变动等精算假设变更的影响，公司上半年减少税前利润21.3亿元。
国寿上半年内含价值达到8868亿元，同比增长11.5%；其中，新业务价值和投资假设偏差分别贡献增量部分的35%和29%，成为推动内含价值增长的主要驱动力。
结构转型有力
根据中银国际的分析，上半年，国寿实现归母净利润376.0亿元，同比增长128.9%；剔除减税新政51.5亿元的影响后，同比增长97.6%，主要受开门红销售情况好于同业、上半年权益市场回暖及减税冲回三重影响所致。
保费结构持续优化，使得国寿价值率提升，并拉动新业务价值快速增长。上半年，国寿实现保费收入3779.8亿元，同比增长4.9%；首年期交保费达831.3亿元，占长险首年保费占比达98.8%，同比增长9.8个百分点；其中，10年期及以上首年期交保费实现380.8亿元，同比增展68.0%；内含价值8868亿元，比2018年年底增长11.5%；新业务价值345.7亿元，同比增长22.7%；个险渠道新业务价值率为36.6%，比2018年年底增长4.3个百分点。
上半年，国寿代理人规模为157.3万，比年初增加9.3%。代理人队伍率先完成清核，上半年逆势增长，队伍高质态改善。月均有效销售人力增长迅速，同比增长38.2%，月均销售特定保障型产品人力规模同比增长52.1%。
上半年，国寿投资资产达33059亿元，比2018年年底增长6.4%，实现总投资收益889.2亿元，同比增长68%。投资规模扩张明显且处于行业领先水平。权益类资产占比比2018年年底增加1.7个百分点，达到15.4%，总规模达5087.5亿元。受益于权益市场的回暖，拉动资产收益显著提升。上半年，国寿总投资收益率为5.8%，同比增长两个百分点；净投资收益率为4.7%，与2018年同期持平。投资规模和收益双项提升，拉高公司净利润增速。
数据显示，在上半年共计33059亿元投资资产中，国寿债券配置比例为40.92%，比2018年下降1.26个百分点；定期存款配置比例为16.84%，比2018年下降1.17个百分点；债权型金融产品配置比例为11.42%，比2018年提升0.11个百分点；股票和基金配置比例为10.78%，比2018年提升1.75个百分点。受2019年上半年权益市场回暖的影响，公司总投资收益率实现显著提升。与此同时，公司把握市场窗口提前配置固定收益产品和高股息股票等操作，在利率低位环境下保持了净投资收益率的稳定。
由于国寿负债端结构持续优化，代理人清虚后迎来人力逆势增长。新管理层带来的战略布局调整具有较强的执行能力，经营情况快速改观，尤其是上半年NBV强劲增长22.7%，领先其余上市同业，且新业务价值率仍在攀升。
上半年，国寿新业务价值为345.69亿元，同比增长22.7%，高于其他上市同业。新单保费强势正增长，保障型产品增速较快。公司上半年总新单增长2%至1278亿元元，其中健康险新单同比继续高速增长36%，健康险新单占比比2018年同期提升3.79个百分点。此外，10年期及以上期交新单同比增长68%，占首年期交保费比重同比提升18.1个百分点至45.8%，产品结构和期限结构比2018年同期均有显著改善。
此外，国寿上半年新业务价值率比2018年同期显著提升。在标保口径下，个险渠道NBV Margin+增长4.2个百分点至36.6%，银保渠道NBV Margin 增长7.9个百分点至21.5%，一方面，一季度，国寿大量销售的年金险价值率仍高于2018年3月的规模产品；另一方面，从二季度起，公司销售价值率较高的健康险，驱动上半年新业务价值率显著提升。
而投资收益的高增长和税优政策释放的盈利，进一步促进国寿业绩强劲增长129%。上半年，国寿实现归母净利润376亿元，实现大幅增长，主要是上半年权益市场向好驱动投资收益高增长，公司上半年加配权益类资产，股票及基金（剔除货基）配置占比从年初的9.03%提升至上半年末的10.78%，驱动总投资收益同比大幅增长68.0%至889亿元，账面浮盈从2018年年末的-57亿元增至144亿元，总投资收益率同比增长1.99个百分点至5.77%，综合投资收益率同比增长4.63个百分点至8.24%，净投资收益率为4.66%，维持稳定。加上税优政策释放的盈利，2018年佣金超支部分冲抵2019年所得税，合计增厚公司利润51.95亿元。
随着“重振国寿”效果的初步显现，国寿各项指标表现优异，后续经营有望持续改善。公司上半年各项经营指标表现优异，主要体现在受益于投资回报正偏差贡献和税优政策共振的影响。上半年内含价值增长11.5%至8868亿元，小幅超预期。加上剩余边际规模稳健增长8.5%至7422亿元，超过2018年同期增速，未来逐年摊销将有力保障寿险利润的稳定释放。新任管理层“重振国寿”战略成效初步显现，下半年，随着管理机制的进一步变革，国寿有望驱动经营效率持续改善。
作为寿险龙头，国寿市场份额稳居国内寿险行业第一。聚焦价值增长，持续推进业务结构优化。公司在坚持价值增长导向的同时，也加大了对技术转型的支持力度，通过建设“科技国寿”，助推公司经营管理体系的转型升级，增强服务能力，优化客户体验。
本文首发于微信公众号：证券市场周刊。文章内容属作者个人观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。
