4季度以来，商品价格大幅反弹，美股A股均创新高，一个重要的预期是中美经济复苏。但是在人口结构、技术创新周期等基本面没有任何变化的背景下，经济的反弹其实主要受益于低利率环境和库存周期。
但是目前的商品价格暴涨已经导致利率飙升，不仅美国10年期国债利率过去几个月上行了约100bp，中国货币、国债和企业债利率也上行了50bp左右。而利率的上行往往会导致需求的再度萎缩，美国的11月就业略低预期，中国11月的地产汽车销量下滑、发电增速回落，加之中国电煤库存已经同比转正，均意味着本轮库存周期已出现拐点，经济下行的风险再现。
债市大幅下跌。上周国债利率平均上行13bp，AAA级、AA级企债利率平均上行34bp左右，城投债利率平均上行38bp，中证转债指数下跌1.81%。
货币利率难下。8月下旬至今，贬值压力下，外占下降，但央行没有降准对冲，上周前半周OMO仍在回笼资金，并且央行投放资金的成本不断抬升，央行政策紧平衡态度明显，导致资金面紧张，近期货币利率和同业存单利率上行，大行赎回货基，收紧委外额度加剧资金面波动。维持4季度7天利率中枢在2.5%-3%的判断。
债市蛰伏严冬。当前通胀存反弹风险，基本面对债市支撑需要等待地产投资增速下行及库存周期向下；短期央行偏紧货币政策，制约利率下行，我们此前测算过10年国债调整顶部在3%左右。滞胀只是短期现象，货币紧缩后明年通胀有望重新下行，预判此轮债市调整或持续到明年一月，二月债市或迎来拐点。短期维持10年国债2.6%-3%的预测不变，建议把握调整机会，积极布局明年。
