【明远之道】
同样是买入同一家公司的股票，同样的现象之下隐藏更重要的因素是价格。
陈嘉禾
一直以来，证券投资研究有一个误区，就是在分析当前某个现象可能造成的影响时，找到历史上曾经发生过的类似现象，然后把当时曾经发生过的事情照搬一遍，得出“现在既然现象相似，那么结果也会相似”的结论。
殊不知，因为事情的一些细节不同，或者一些要素不同，从而导致同样的现象，并不一定会发展出一样的结果。照搬历史上曾经发生过、类似事件的演变历程，就很可能得出错误的预测。
从2000年到2005年，A股走过漫长的5年大熊市，上证综合指数下跌逾50%。期间，不少证券公司效益极差，甚至有一些深陷泥潭、最终倒闭。在2015年的大跌中，上证综指在短短的几个月中下跌50%。按理说，这样短期暴跌对证券公司的冲击应该更大、更难应付才对，但是这次证券公司却很少爆出当年那样巨大的财务亏损。由于今天的证券行业风险控制更加完善，导致同样的指数下跌，却带来了完全不一样的结果。
1997年以后，香港房地产市场在短短几年中暴跌最多70%。彼时，由于香港银行发放的按揭贷款，在购房者断供的情况下，都有权追索购房者名下其它的财产，同时香港的个人破产法也极为严苛，所以即使房价短期暴跌70%，香港的银行却几乎没有受到此方面带来的坏账冲击。
在2008年的美国，同样是房价下跌，结果却完全不同。2008年，美国的房地产价格仅仅下跌了30%到35%，大概不到1997年香港跌幅的一半，但是大量的金融公司破产倒闭。
这一方面是由于美国金融企业的杠杆过高导致，另一方面也应该归因于美国更为宽松的个人违约、破产法规。在香港和美国地产下跌的同一个现象之外，完全不同的金融企业杠杆率，以及完全不同的个人违约、破产制度，导致展现的结果完全不同。
在杠杆的运用上，沃伦・巴菲特和长期资本管理公司，同样是通过一定的杠杆获利，却取得了截然不同的结果。
长期资本管理公司过于依赖短期金融性杠杆，结果在市场动荡时粉身碎骨。巴菲特通过保险公司借到大量的超长期杠杆，便足以在取得高额投资收益的同时，度过资本市场的沟沟坎坎。
巴菲特在中国石油(601857,股吧)H股股票上取得的回报，也常常让买了同一家公司的A股投资者们愤愤不平。都是中国石油的股票，为什么巴菲特在2002到2003年以后赚了几倍，48元买入的A股投资者却亏损惨重呢？
同样是买入同一家公司的股票，同样的现象之下隐藏更重要的因素是：价格。巴菲特买入的价格，其估值大约是48元的中石油A股的十几分之一，这也就无怪两者的回报有天渊之别了。
不光是投资和经济，在整个社会和历史中，我们也会经常发现这种“一样的现象，不一样的结果”的情况。
在1449年的土木堡之变中，瓦剌军队不费多少力气就全歼了大明王朝最精锐的50万军队。但是，在短短几个月以后的北京（楼盘）城下，乘胜而至的瓦剌军队却无法打败于谦指挥的22万乌合之众。看起来一样的明军，换了不同的指挥，结果便大不相同。
而在明朝万历年间发生的抗倭援朝战争，则大涨了中国人的志气。明军只不过派出了几万人的边防军，就把日本经历战国时代洗礼的举国精锐打得溃不成军。但是，在明治维新以后，日本全国一心、锐意进取，结果，从甲午战争到满洲事变、直至全面侵华，昔日的中华上国溃不成军、丧权失地。两个一样的对手，不同的历史状态，胜负之差判若云泥。
其实，一样的原因必然导致一样的结果。而在“一样的现象、不一样的结果”这个规律面前，“不一样的原因”其实一开始就包含在“一样的现象”里面，而正是这些不一样的原因导致了不一样的结果。只是由于种种因缘，它们表现出来的现象却是类似的，从而在那些观察不够细致、思考不够缜密的人们眼里，一样的现象就导致了不一样的结果。
（作者系信达证券首席策略分析师）
